1-10. 환율 급등락에 따른 헷지여부 살펴보기

해외거래소에 상장된 주식이나 선물을 이용한 실물펀드에 투자하는 경우에는 다른 해외펀드에투자하는 경우와 마찬가지로 환율 등락에 따른 환위험이 발생한다.

따라서 보통 해외자산(대게의 경우는 미국달러)으로 투자하는 펀드상품의 경우에는 환헷지를 여부를 확인하여 환헷지가 가능한 상품을 가입하도록 권하고 있다. 아무래도 실물자산 변동에 의한 변동성에 환율변동에 따른 변동성까지 추가된다면 펀드의 위험은 더욱 커지기 때문에 환율변동만큼은 헷지하자는 의미로 보여진다. 하지만 결론적으로 말하면 펀드의 환헷지라는 것은 결코 완벽한 것이 아니며, 펀드가입 시기에 따라 앞으로의 환율변화를 고려하여 환헷지를 할것할 것 말것인지를 결정하는 것이 보다 현명하다. 왜냐하면, 펀드수익률도 하락하고, 선물환 매도계약에서도 손해를 볼 경우에는 오히려 환헷지 계약을 하지 않은것도다 훨씬 나쁜 결과를 초래할 수 있기 때문이다.

따라서 펀드투자시 환헷지를 할 것인지 말것인지를 판단하기에 앞서 환헷지의 원리를 살펴볼 필요가 있다. 펀드의 환헷지 방법은 크게 두가지가 있다. 하나는 펀드내에서 자체적으로 환헷지를 하는 방식으로서 투자자로서는 별다른 조치를 할 필요가 없는 경우이다. 이경우라면 해당 상품이 자체적으로 환헷지를 하는지 여부만 파악하면 된다. 펀드내에서 일어나는 환헷지는 펀드매니저의 능력에 따라 그 효과가 달라질 수 있으므로 해외펀드 운용경험이 많은 자산운용사 및 펀드매니저의 펀드를 선택하는 것도 요령이라 할 수 있겠다. 그리고 펀드내에서 환헷지를 하는 경우는 대부분 매일 펀드순자산규모(NAV)에 따라 헷지규모를 미세조정하는 일종의 동적헷지[1]를 하게되므로 보다 효율적인 헷지가 가능하다. 따라서 개인이 직접 헷지하는 경우보다는 유리하다. 환헷지는 무조건 유리한 전략이 아니라 외환시장의 전망에 따라 헷지를 하지 않는 경우가 유리할 수도 있고 부분적인 헷지(총 해외투자금액의 일부분만 헷지)하는 것이 적정할 수도 있다. 다시말해 결국은 외환시장에 대한 판단이 개입된다는 말인데, 그렇다면 아무래도 간접투자를 선호하는 투자자라면 헷지에 대한 부분도 펀드매니저에게 맞기는 것이 개인이 스스로 외환시장에 대한 전망을 내리는 것보다는 합리적인 해결책이 아닌가 싶다.

두번째 방법은 펀드와는 별개로 투자자가 금융회사를 통해 개별적으로 선물환매도 계약을 쳬결하여 환헷지 구조를 만들어주는 것이다. 이 두번째 방법은 이름처럼 환전히 헷지가 되어 환율위험으로 100% 안전한 것처럼 보이지만, 원리를 파악하고 나면 꼭 그렇지는 않다는 것을 알 수 있다. 또한 다소 어렵더라도 선물거래의 기본개념을 이해하여야만 ‘선물환매도 거래’를 이용한 ‘환헷지’라는 것의 기능을 이해할 수 있고, 그래야만 환헷지를 할 것인지 말 것인지를 결정할 수 있다.

환헷지의 원리를 먼저 개념적으로 파악해보자. 먼저, 펀드에 투자하는 경우 실물자산의 등락에 따라서 수익이 나거나 손실이 발생할 수 있다. 이것을 ‘운용손익’라고 하자. 다음으로, 펀드에 투자된 원화는 달러화로 환전되어 투자되어 있기 때문에 만기 또는 환매시점에 다시 원화로 환전해야 하므로 첫번째 펀드손익과는 별개로 달러화의 가치변화에 의해서 추가적인 수익이 나거나 손실이 발생할 수 있다. 이것을 ‘현물환율손익’이라고 하자.

이제 일반적으로 해외자산으로 투자되는 펀드에 투자할 때는 위와 같은 2가지 손익이 각각 발생하면 그 두가지 합으로 투자자의 최종손익이 결정난다. 하지만 두번째 변수인 ‘현물환율손익’이라는 위험을 헷지하기 위해서 일반적으로 행해지는 조치는 세번째 수익변수인 선물환거래가 된다. 보통 달러가치가 하락할 것이 예상되면 ‘현물환율손실’이 발생하기 때문에 이것을 헷지하기 위해서 금융기관에서는 ‘달러선물매도’라는 선물거래를 하게된다. 이렇게 하면 세번째 거래인 선물환매도 거래는 두번째 거래인 ‘현물환율손익’과 정반대로 손익(‘선물환율손익’)이 결정된다. 따라서 두번째 손익과 세번째 손익이 서로 상쇄되어 사라지게 되어 펀드 투자자에게 남는 것은 오직 첫번째 손익변수인 ‘운용손익’만 남게된다. 이것이 환헷지의 원리다.

환헷지의 원리를 예시를 통해 보다 쉽게 살펴보자. 최초 $1=1,000원일 때 펀드에 1,000원을 가입했다고 가정하자.

1) 만기시점에 실물자산의 가치변동이 없어 운용손익은 ‘0’이고, 환율이 $1 = 800원으로 바뀌었다고 가정하면 그 결과는 다음과 같다.

(1) 펀드운용에따른 자산가치($)

(2) 원화로 환전시 자산가치()

(3)선물환

매도 손익()

합계()

최초매수시

$1 = 1,000

$1

1,000

0

1,000

만기시

$1 = 800

$1

800

+200

1,000

펀드운용손익은 변화가 없지만, 환율변화로 만기시 환전하는 것만으로 원금 1,000원이 800원으로 가치하락했다. 하지만 선물환매도거래에 따라 200원 수익이 발생하므로 최종자산가치는 원금그대로인 1,000원이다.

선물환매도 거래에서 200원 수익이 발생한 이유는 다음과 같다. 선물환매도 계약이란 만기시에 $1를 1,000원에 팔기로 계약한 것인데, 실제 환율은 $1에 800원밖에 안하므로 투자자는 800원으로 $1를 사서 계약대로 1,000원에 팔면 200원이 남게되는 원리다.

2) 만기시점에 실물자산의 가치변동이 없어 운용손익은 ‘0’이고, 환율이 $1 = 1,200원으로 바뀌었다고 가정하면 그 결과는 다음과 같다.

(1) 펀드운용에따른 자산가치($)

(2) 원화로 환전시 자산가치()

(3)선물환

매도 손익()

합계()

최초매수

$1 = 1,000

$1

1,000

0

1,000

만기시

$1 = 800

$1

800

+200

1,000

이번에도 펀드운용손익은 변화가 없지만, 환율변화로 만기시 환전하는 것만으로 원금 1,000원이 1,200원으로 이익을 보았다. 하지만 선물환매도거래에 따라 200원 손실이 발생하므로 최종자산가치는 원금그대로인 1,000원이다. 즉, 환율이 오르든, 내리든 손익은 원금그대로 유지가 되고, 이것을 ‘헷지’거래라고 하며, 선물환헷지를 해야하는 이유이다.

선물환매도 거래에서 200원 손실이 발생한 이유는 다음과 같다. 만기시에 $1를 1,000원에 팔기로 계약된 상태에서, 실제 환율은 $1에 1,200원으로 변하였으므로 투자자는 1,200원으로 $1를 사서 계약대로 1,000원에 팔아야 하므로 결국200원을 손실보게 되는 원리다.

3) 이번에는 만기시점에 실물자산의 운용성과가 나빠 -50%의 손실을 보고, 환율이 $1 = 1,500원으로 바뀌었다고 가정하면 그 결과는 다음과 같다.

(1) 펀드운용에따른 자산가치($)

(2) 원화로 환전시 자산가치()

(3)선물환

매도 손익()

합계()

최초매수

$1 = 1,000

$1

1,000

0

1,000

만기시

$1 = 1,500

$0.5

750

-500

250

펀드운용이 큰 손실을 보게되어 투자했던 $1가 $0.5가 되었다. 환율변화로 만기시에 $0.5를 만기시 환율로 환전하면 자산이 750원이 되었다. 만약 환율이 그대로 $1=1,000원이었다면 환전후 500원이었겠지만 환율이 올랐기 때문에 자산은 750원으로 플러스 효과를 보았다. 하지만 선물환매도거래에서 500원 손실이 발생하므로 최종자산가치는 250원으로 급락하게 된다.

, 선물환매도는 원금기준으로 되어 있으나, 투자금액을 만기시점에 환전할때는 펀드운용결과에 따라서 환전할 대상금액이 작아져 버린 경우라면 헷지가 안될수 있다. 특히 위와같이 운용성과도 나쁘고, 환율도 예상과 반대로 움직인 경우라면 최악의 결과나 나오게 된다.

이같은 원리가 2008년 당시 은행을 통해 해외펀드에 투자하면허 선물환매도헷지 계약을 했던 투자자들이 펀드투자를 깡통을 차게 되었던 이유이다. 당시 불완전판매 관련 투자자 소송등 큰 사회문제로 불거졌으며, 이것은 투자자의 환헷지에 대한 이해부족 및 그것을 충분히 투자자에게 전달하지 못한 판매사의 무능력이 만들어낸 합작품이다. 위 예시 및 설명은 거래시 발행하는 각종 세금 및 보수등은 제외한 것이므로 이런 실제 거래상의 부대비용을 고려하면 실제 수익은 더 하락한다.

다시 처음으로 돌아가서 펀드의 환헷지는 완벽하지 못하며 펀드운용손익 및 환율에 따른 현물/선물에서의 손익은 운용손익이 +이고, 환율이 오르는 경우, 운용손익이 +이고 환율이 떨어지는 경우, 운용손익은 –이고 환율이 오르는 경우, 운용손익이 –이고 환율이 떨어지는 경우 이 4가지 상황을 모두 고려해서 결정해야 하는 문제인 것이다.

한마디로 정리하면 환율이 하락할 것이 예상된다면 환에서 손실이 예상되므로 이것을 방지하기 위해 선물환매도를 통한 환헷지를 하는 것이 좋다. 만약 환율이 상승할 것이 예상된다면 반대로 환헷지를 하지 않는편이 좋다.

그러나 문제는 환율의 방향성을 예측할 수 있는 투자자는 없다는 현실이고, 그렇다면 현명한 투자자의 선택은 어떠해야 하는가? 실물자산가치가 상승하여 펀드운용수익이 높다면 환율변동에 따른 가치변동은 총 수익에 비해서 상대적으로 적기 때문에 환헷지를 하는 편이 보다 안전한 투자방법이 된다. 문제는 펀드의 운용수익이 하락한 경우인데, 이 경우에는 환전할 투자금의 규모가 작아진 상태이기 때문에 원금기준으로 선물환매도계약을 했다면 이제는 실물펀드의 손익보다는 환율변동에 따른 손익의 규모가 더 커질수도 있는 상황이 된다. 따라서 환율예측을 잘못하여 환헷지를 한 경우에는 펀드의 최종손익은 최악의 상황을 맞을 수도 있게된다. 즉, 펀드운용손익이 하락할 가능성이 있다면 환헷지의 선택은 더욱 신중해야 한다.

결론적으로 정리하면 환율 급등락 위험에 따른 해외자산에 투자하는 실물펀드의 환헷지 여부는 환율에 대한 지식이 적다면 펀드내부에서 자체적으로 환헷지가 가능한 상품을 선택하는 것이 최선의 방안이다. 다만, 개인적으로 환율흐름에 대한 이해가 있는 투자자라면 환율헷지를 하지 않는 상품을 선택하되 스스로의 환율전망에 따라 헷지여부를 선택하면 보다 적극적인 형태의 투자가 될 수 있다. [2]


 


 

[1] 동적헷지(Dynamic Hedge) 최초 상품운용개시시점에 한번 헷지를 후에 일정한 시간 간격을 두고 계속적으로 헷지를 재조정하는 것으로, 최초 헷지이후 투자된 상품(주식 혹은 선물 ) 가치 변화와 추가적인 펀드운용(매수/매도) 따라서 최초 설정된 헷지의 효과가 과대 혹은 과소하게 변경하는 것을 헷지가격과 금액을 조정하여 적정하게 맞추는 것을 말함.

[2] 환율위험에 대한 헷지 방법을 개별상품단위에서 벗어나서 확장해서 투자자 전체의 포트폴리오를 기준으로 생각해보면, 원자재펀드에 투자하면서 달러화 가치하락이 걱정되어서 환헷지를 해야하나 고민하는 투자자중에 투자자가 보유한 투자자산중에 원화로 투자된 것과 달러화로 투자된 것의 비중이 얼마나된느지 체크해 본적이 있는지 모르겠다. 어짜피 원화의 가치와 달러화의 가치는 서로가 상대적인 것으로서 원화의 가치가 오를 때는 원화로만 자산을 보유하는 것이 좋고, 달러화가 가치가 회복될 때에는 오히려 달러화 자산을 보유하고 있는 경우가 좋다. 그렇다면 달러화 투자를 전혀하지 않는 투자자라면 화폐관점에서는 온전히 원화에만 의존하고 있는 셈이고, 달러가치 상승등으로 원화가치가 떨어질 때에는 그냥 손놓고 가치하락을 감수하고 있는 것이다. 외환이란 것을 고려대상으로 삼지 않았을 때는 당연하게 생각되던 일이었겠지만 원화가치가 떨어지면 해외 온라인 쇼핑몰에서 물건을 100달러짜리 책이 예전엔 1000원만 지불하면 되었는데, 지금은 1100원을 지불해야 한다면 실제적으로 자의 자산가치는 하락한 것이다. 나의 모든 경제활동은 한국내에 한정되어 있어 이런 직접적인 자산가치 하락을 경험할일이 없다고 생각할지 모르겠지만 원화가치가 낮아지면 상대적으로 달러로 구매해야하는 원자재 가격이 올라가는 셈이라서 결국 국내 수입품 수입가공품의 물가가 올라가게 된다. , 인플레이션을 통해서 간접적으로 나의 자산가치는 역시 하락하게 된다. 결론적으로 투자자는 해외자산에 투자를 하든 하지않은 외환가치 변동의 취험에 노출되어 있는 것이다. 그렇다면 일정부분 달러화로 투자되는 원자재 펀드에 투자하면서 환헷지를 하지않고 그냥 달러화 가치변화에 노출시키는 것이 자신의 전체자산의 10% 미만정도의 작은 비중이라면 헷지를 하지않고 그냥 달러화 가치에 일정정도 투자하는 것이 개인 투자자의 전체 포트폴리오 관점에서본 원화가치 변동에 대한 부분헷지가 되는게 아닐까. 이런 관점을 인정한다면 해외투자펀드 한두개 가입하면서 개별상품단위로 해외투자시 헷지를 할지 말지를 걱정하는 무의미한 것일수도 있다.

 

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